從硅谷數(shù)模上市受阻，看中國IC企業(yè)資本化癥結(jié)

近年來，證監(jiān)會對臺灣IC企業(yè)和大陸IC企業(yè)的上市并購采取不同的政策。對待臺灣IC企業(yè)，政策頻亮綠燈;而對待大陸IC業(yè)，卻嚴把政策關(guān)卡。這種政策偏向，會導(dǎo)致大陸IC企業(yè)無法獲得與臺灣IC企業(yè)公平競爭的機會，更會嚴重阻礙大陸集成電路產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。

　　中興事件之后，國家更加重視中國集成電路產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。對此，在A股資本化方面大陸IC企業(yè)應(yīng)該享有與臺灣IC企業(yè)同等的政策待遇。

　　對此，集微網(wǎng)推進專題系列報道，分別從臺灣IC篇、大陸IC篇、案例剖析篇、政策解析篇、結(jié)論篇五個層面來深度展開。敬請關(guān)注!

　　——專題系列報道三

　　從硅谷數(shù)模上市受阻，看中國IC企業(yè)資本化癥結(jié)

　　7月11日晚間，萬盛股份發(fā)布公告，公司決定向中國證監(jiān)會申請中止審查本次重大資產(chǎn)重組事項。公告同時提醒，鑒于本次公司中止重大資產(chǎn)重組審查，未來公司恢復(fù)審查的事宜及時間存在不確定性。

　　萬盛股份發(fā)起對硅谷數(shù)模收購始于2016年12月，截至今年7月份，已經(jīng)超過20個月。

　　中國IC企業(yè)資本化難度打擊產(chǎn)業(yè)和資本信心

　　“如果這項收購最終確定失敗，我也不奇怪，你查查過去幾年通過中國資本回歸的半導(dǎo)體公司有幾個最終成功登陸A股?”一位資本圈人士說道。

　　事實上，正如上述人士所說，過去幾年中國半導(dǎo)體并購再資本化鮮有成功案例。北京君正收購圖像傳感器龍頭豪威失敗!韋爾股份第一輪收購豪威再失敗!兆易收購存儲芯片廠商ISSI失敗!奧瑞德收購射頻器件商合肥瑞成失敗……

　　除了直接收購失敗外，半導(dǎo)體企業(yè)IPO也不順利。例如最早一批回歸國內(nèi)的展訊+RDA雖然被傳多次IPO計劃，但是至今仍無消息;國內(nèi)處理器芯片龍頭之一瑞芯微上市受阻等等。

　　這些失敗案例與2014年開始各大資本爭相搶購優(yōu)質(zhì)半導(dǎo)體公司的情形形成了鮮明的對比。2014年，隨著國家層面成立集成電路產(chǎn)業(yè)基金，撬動了從地方到民間資本的力量。他們爭相參與到海外并購當中，將一些具備優(yōu)勢的半導(dǎo)體公司收購回來，意在借助國內(nèi)資本力量再發(fā)展。

　　如今看事與愿違，這種模式至今幾乎無成功再上市案例。這也嚴重打擊了半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)和民間資本的信心。很多人也在疑惑，目前半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)作為國家高層、主管部委最關(guān)心和大力支持的領(lǐng)域之一，為何資本化運作頻頻受阻?

　　“雖然各家失敗原因不盡相同，但是仔細分析有很多共性因素。表面因素是這些企業(yè)資本化過程中確實有很多不符合當前監(jiān)管層的要求，但本質(zhì)原因還是中國資本市場政策與實際情況嚴重偏離。”手機中國聯(lián)盟秘書長老杳解釋說道。

　　硅谷數(shù)模上市受阻中的一些共性問題

　　首先從表面因素分析此次萬盛股份收購硅谷數(shù)模案例，與其他失敗案例有很多類似性。

　　第一、標的半導(dǎo)體公司業(yè)績

　　在萬盛股份公布收購標的主體為硅谷數(shù)模后，2017年4月26日正式復(fù)盤的第一天，其股票迎來的不是暴漲，而是一個無量跌停，此后又迎來兩個跌停才打開。分析認為，暴跌原因首先是萬盛股份此前是高位停牌，開盤補跌也正常。不過，次要因素也是大家對標的公司硅谷數(shù)模業(yè)績的擔憂。

　　根據(jù)公告披露顯示，萬盛股份收購標的為“匠芯知本”，其背后實體就是知名半導(dǎo)體公司“硅谷數(shù)模。

　　數(shù)據(jù)顯示，匠芯知本其2015年、2016年以及2017年1月-4月份凈利潤分別為-1.7573億元、-7.0677億元、-4.0095億元，業(yè)績出現(xiàn)持續(xù)虧損。但是，根據(jù)交易對方的業(yè)績承諾，標的資產(chǎn)2017年、2018 年、2019年和2020年實現(xiàn)的凈利潤應(yīng)分別不低于1.10億元、2.21 億元、3.34億元和4.64億元。

　　從大額虧損到盈利的承諾，確實難以獲得投資者和監(jiān)管層的信任。而在上海證券交易所拋出的《問詢函》中，同樣包含多條業(yè)績的質(zhì)詢。

　　有業(yè)內(nèi)人士表示，出于滿足監(jiān)管層對重組要求的需要，很多半導(dǎo)體公司在重組時只能暫時硬著頭皮先承諾一個高利潤。但是半導(dǎo)體行業(yè)具有周期性、不確定性等特點，不切實際的業(yè)績承諾將會導(dǎo)致很多問題。

　　第二、是否構(gòu)成借殼成為關(guān)鍵

　　2017年6月8日，上海證券交易所《問詢函》中要求公司詳細披露“本次交易是否構(gòu)成借殼上市”;2018年4月20日，收到《中國證監(jiān)會行政許可項目審查一次反饋意見通知書》，其中要求再次補充說明“本次重組是否導(dǎo)致實際控制人發(fā)生變化”、“是否為了規(guī)避借殼審查，突擊打散股份比例”等。

　　從萬盛股份目前市值看僅40億元，而 “匠芯知本”估值達到30多億元，如此相近體量確實也難以避險借殼嫌疑。而因為懷疑構(gòu)成借殼導(dǎo)致失敗最典型的案例就是北京君正收購圖像傳感器龍頭豪威。由于北京君正市值過小，而豪威估值又過高，最終因為監(jiān)管層懷疑構(gòu)成借殼不得不放棄。

　　監(jiān)管層對“重組”與“借殼”的要求差別巨大。一旦判定為“借殼”其審查程度相當于IPO。據(jù)投行表示，目前A股IPO的隱形要求是需要最近3年累計利潤不能低于1億。這個對高投入、長周期、競爭激烈的中小半導(dǎo)體公司來說是一項很難完成的任務(wù)。

　　第三、收購方主體較弱，或存在問題

　　除了標的資產(chǎn)問題外，收購方本身的因素也是導(dǎo)致交易失敗的重要因素。

　　在萬盛股份收購過程中，從交易所到證監(jiān)會的多次《問詢函》中都提到了對其公司原有業(yè)務(wù)經(jīng)營情況的質(zhì)疑。而最新披露的信息顯示，萬盛股份在2015年的一輪并購的案后，最終標的公司都沒有完成業(yè)績承諾。

　　同樣，在奧瑞德收購射頻器件商合肥瑞成失敗案中，奧瑞德不僅被媒體懷疑此前業(yè)績造假，同時也沒有完成上一輪重組并購的業(yè)績承諾。最終由于無法按時提供并購所需資金導(dǎo)致失敗并購，奧瑞德也因此股價暴跌，大股東股權(quán)爆倉，結(jié)果慘烈。

　　半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的特殊性，監(jiān)管層的政策偏離

　　除上述直接因素外，半導(dǎo)體企業(yè)回歸上市集體受阻更存在深層次原因：半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的特殊性，以及資本市場監(jiān)管層的政策偏離。

　　“半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)看似是市場化競爭，實際上是綜合國力的競爭。半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)是特殊的市場化行業(yè)，歐美的成功也是國家意志+產(chǎn)業(yè)資本的結(jié)果。”一位半導(dǎo)體行業(yè)投資人說道。

　　不同于其他行業(yè)，半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)確實存在很多獨有的特性?？偨Y(jié)來說主要有5方面：

　　1.投資周期長。半導(dǎo)體項目從立項、量產(chǎn)、產(chǎn)品化是一個極其長的周期，要盈利則需要更長時間。三星存儲芯片與京東方面板就是典型例子。

　　2.資本投入高。幾千萬、甚至上億元在半導(dǎo)體投資領(lǐng)域可能僅僅是一個項目的零頭。過去幾年中國啟動的多個項目都達到百億、甚至千億。例如2016年3月28日，國家存儲器基地項目揭牌落戶武漢新芯，項目總投資達240億美元;所以這個行業(yè)需要大量的資金，資本化才是維系高投入的重要手段。

　　3.技術(shù)難度高。芯片設(shè)計、封裝測試、晶圓制造、材料設(shè)備、工藝等，這其中每一項技術(shù)升級本質(zhì)都是涉及物理、化學，甚至數(shù)學等基礎(chǔ)科學的進步。這些基礎(chǔ)科學需要科研院校從基礎(chǔ)研究開始，僅依靠企業(yè)幾乎是不可能完成的。

　　4.不確定性大。半導(dǎo)體行業(yè)研發(fā)往往要提前幾年甚至十幾年的持續(xù)投入，但是這期間市場和技術(shù)變化造成的不確定性非常大。很有可能投入數(shù)億元，花費數(shù)年的研發(fā)成果，最終的市場價值為0。

　　5.市場僅頭部企業(yè)賺錢。“第一賺大錢、第二賺小錢、第三不賺錢甚至虧損，剩下的廠商很難生存。”雖然這說法有點夸張，但是頭部賺錢，大部分企業(yè)微盈利是行業(yè)特點。

　　“不管是國家高層還是國家行業(yè)直屬部門，目前都很清楚、很明白半導(dǎo)體行業(yè)的特殊性，以及中國半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)落后的癥結(jié)。但是當前在資本層面確實也有些一刀切的模式，這已經(jīng)成為當前阻礙行業(yè)發(fā)展的重要因素。”一位半導(dǎo)體行業(yè)負責人對集微網(wǎng)說道。

　　另一位業(yè)內(nèi)人士也對集微網(wǎng)表示：“必須有所改變。半導(dǎo)體企業(yè)應(yīng)該享受政策紅利和超常規(guī)支持。芯片本身就是技術(shù)密集型、資金密集型行業(yè)，且周期長、風險高。如果沒有賺錢效應(yīng)和資產(chǎn)證券化，又還有什么資本愿意做長期投資呢?”

　　半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)競爭本質(zhì)是企業(yè)+國家、資本+政策的綜合競爭，需要國家意志+產(chǎn)業(yè)資本結(jié)合，只有各方共同努力才能有所作為。